美国公用事业即将走向政治化吗？

这是电力公司未来的一大笔支出。超出政客和政策制定者的预期。电力公司必须脱碳和现代化。即使没有退出化石燃料发电的压力，电力行业也不得不出于简单的原因而花钱。美国公用事业资产的平均年龄超过30年。这意味着三件事：1）普通的公用设施已经很旧了； 2）很快将不得不更换； 3）由于通货膨胀，新资产的成本将超过原始设备的成本。因此，在该行业本已昂贵的资本置换周期之外，它还迅速脱碳。那么，电力公司将不得不吸引越来越多的股本和债务资本。该资本的回报主要由监管委员会决定。如果监管机构允许各州公用事业部门在一项必不可少的垄断性业务中获得“超额”回报，那么消费者将为电价多付钱。如果情况相反，授权收益被大幅削减，那么公用事业股东将蒙受损失。

但是，什么构成超额收益？在美国，监管机构根据致力于为公众服务的公用事业投资的账面价值来设定收益。监管者的任务在这里是一种平衡行为。建立足以吸引私人资本的回报水平，但同时又不足以允许这种低风险的基本垄断业务产生超额回报。

学术理论家认为，股票收益超过资本成本会使股票价格高于账面价值。传奇的监管理论家詹姆士·邦布莱特（James Bonbright）或多或少说，赚钱要比资本成本高，这是股票价格高于账面价值出售所表明的，这是为应急费用提供储备的必要条件。1965年，股票价格与账面价值的比率超过了2.6倍，然后下降了20年。现在是1.9倍（2016-2019年平均为1.7倍）。因此，股价似乎表明电力公司赚得的钱比必要的多。

现在让我们换一种方式来看。股权投资者希望获得的无风险收益（以长期政府债券收益为代表）能够补偿他们所承受的业务和财务风险。2016-2019年，美国监管机构授予受管制的公用事业公司平均股本收益率为9.7％，而无风险收益（10年期美国国债）为2.4％。7.3个百分点的股权风险溢价（9.7-2.4）从历史标准来看是非同寻常的。第二次世界大战以来的历史性股票风险溢价已接近四个百分点。同样，目前的授权股权收益水平看起来像州和联邦监管机构对私人垄断企业的慷慨大方。

采取不同的策略，现代投资的基础资本资产定价模型（CAPM）使用标准公式来确定股本成本。纽约大学斯特恩商学院估计，使用CAPM公式，目前实用的公用事业股权成本约为3％（过去四年实际授权的9.7％）。哎哟! 那不可能！好吧，可以。该公式计算的是投资者希望获得的公司股票的市场价值回报，而不是账面价值。由于公用事业的售价约为帐面价值的两倍，因此该数字意味着帐面净资产收益率为6％。在2018年和2019年，普通电力公司的账面权益收益约为11％，可能远远超过吸引资本所需的收益。

我们在做什么？公用事业监管机构拥有极大的自由裁量权，近几十年来，基于权益回报率的监管政策出现了明显的向股东有利的方向。我们不会低估在相反的，亲消费者的方向上进行政治推销的可能性。毕竟，监管者是由州长或立法机关选举或任命的。它们显然是政治进程的一部分，并据此行事。如果政治摆向反垄断的方向猛烈回弹，我们希望新的监管者能够服从选民的意愿。

例如，它们可以抵消化石燃料资产的冲销，以抵销过高的收益，而不是提高价格以支付冲销。面对可能获得较低收益的前景的公司，必须提出令人信服的理由，说明为什么他们需要钱来做某事，例如与气候相关的直接项目。

我们预计股票收益率不会下降到6％或更低（从目前的近10％）。公用事业的管理将提出理由，以筹集和花费本来不会花费的钱。也就是说，他们将为世界发生变化提供有力的依据。需要立即采取行动，即使在目前日益困难的情况下，他们仍将能够提供可靠的服务。

对于美国公用事业股本投资者而言，这都不是个好消息。行业将希望更高的电价来支付现代化和脱碳费用。随着对资本投资需求的增长，加息的压力有可能使也是选民的消费者感到压力。如果公用事业费成为选举年的问题，该行业就有使其财务需求政治化的风险。反过来，这可能会迫使公用事业股本回报授权大幅度重新定价，使其回到长期平均水平。

正如我们之前所说，长期平均公用事业股权“散布”在无风险债券利率上约为4个百分点。今天，十年期美国国债收益率约为0.7％。我们准备好获得5％的公用事业股本回报率了吗？也许我们应该做到。

伦纳德·海曼（Leonard S.Hyman）和威廉·蒂尔斯（William I.Tilles）